Лига Инвесторов

🔔 Минфин планирует занять в 2025 г. 4,781₽ трлн (погашения — 1,416₽ трлн), сумма рекордная с начала пандемии и выше, чем в 2024 году (3,92₽ трлн). Значит, мы ощутим инфляционный всплеск при тратах, если придётся занимать сверх этой суммы. Дефицит федерального бюджета по итогам 7 месяцев составил 4,879₽ трлн или 2,2% ВВП, даже при новых правках бюджета перерасход уже составляет 1,1₽ трлн. Проблема вырисовывается и в пополнении бюджета — НГД доходы просели из-за курса ₽ и цены Urals, к 28 августа потрачено 2,3₽ трлн, при доходах в 1₽ трлн.

Также мы имеем несколько фактов о рынке ОФЗ:

✔️ Согласно статистике ЦБ, в июле основными покупателями ОФЗ на вторичном рынке стали НФО — 93,2 млрд (июнь — 91,9₽ млрд), физические лица значительно нарастили свои покупки — 64,5₽ млрд (июнь — 35,4₽ млрд). Крупнейшими продавцами стали вновь СЗКО — 149,2₽ млрд (фиксация прибыли на ожидании снижения ставки, в июне — 175,2₽ млрд). На первичном рынке крупнейшими покупателями стали так же СЗКО выкупив 58,7% от выпусков (в июне — 67,2%). В июле участники слегка снизили активность на вторичном биржевом рынке ОФЗ, среднедневной объём торгов ОФЗ снизился по сравнению с июнем с 48,3₽ млрд до 40,6₽ млрд.

✔️ Доходность большинства выпусков подросла к 14% (ОФЗ 26238 торгуется по 60,51% от номинала с доходностью 13,5%, вот вам и "безрисковый" актив). Если рассматривать данные ЦБ о средней max ставке по вкладам физ. лиц до 1 года в топ-10 банках, то во II декаде августа она составила 15,849% снизившись (годичные ОФЗ дают доходность выше 15,3%). То есть, рынок ОФЗ и банки закладывают дальнейшее снижение ставки (прогноз ЦБ среднего значения ставки это подтверждает).

А теперь к самому выпуску:

▪️ Классика ОФЗ — 26238 (погашение в 2041 г.)
▪️ Классика ОФЗ — 26249 (погашение в 2032 г.)

Спрос в 26238 составил 62,8₽ млрд, выручка — 26,4₽ млрд (средневзвешенная цена — 60,49%, доходность — 13,51%). Спрос в 26249 составил 48,3₽ млрд, выручка — 32₽ млрд (средневзвешенная цена — 88,76%, доходность — 14,03%). Минфин заработал за этот аукцион 86₽ млрд (в прошлый — 56,9₽ млрд). Согласно плану Минфина на III кв. 2025 г. необходимо разместить 1,5₽ трлн, с учётом снижения ключевой ставки и смягчения ДКП, увеличение займа по сравнению с прошлым кварталом понятно (1,3₽ трлн), пока есть спрос необходимо занимать больше (разместили 1112,2₽ млрд, осталось 4 недели).

📌 Проблема состоит в том, что при таких тратах бюджета занимать в ОФЗ необходимо больше (III кв. это доказывает), ибо курс ₽ крепок, а нефть ходит в диапазоне 55-60$ за баррель (займ через ОФЗ по сути эмиссия денег, т.к. кредит банков = рост М2, опять же раскрутка инфляции). Опять же ликвидности банкам не хватает, очередной недельный аукцион РЕПО это показал (в августе банки привлекли 3,2₽ трлн, отдали 2,4₽ трлн, причём спрос в последнем аукционе составил в 786₽ млрд, а выдали всего 450₽ млрд, ликвидности банкам не хватает).

С уважением, Владислав Кофанов

Телеграмм-канал: t.me/svoiinvestor

Ещё более поразительно то, что происходит в резервной системе.

Впервые с 1996 года иностранные центральные банки загрузились золотом, превышающим долю казначейских облигаций США в своих резервах. Доля золота поднялась выше 30%, в то время как доля казначейских облигаций опустилась ниже.

Центральные банки не являются трейдерами, торгующими по импульсу.

Они медленно, осознанно перераспределяют резервы, учитывая исторический опыт.

Увеличивая свою долю в золоте, они подают сигнал о чём-то важном: их вера в долговечность американского долга ослабевает.

И всё же, как ни парадоксально, иностранные вложения в казначейские облигации достигли рекордных 9,13 триллиона долларов.

Почему?

Денежная масса M2 выросла до 22,1 триллиона долларов, что является рекордным максимумом. Каждый раз, когда я наблюдаю такой рост ликвидности, за ней следуют и рисковые активы.

В период с 2009 по 2014 год M2 росла на 35%, и индекс S&P 500 принёс инвесторам 177% прибыли.

Во время пандемии ликвидность выросла на 27%, а индекс Nasdaq взлетел на 126%.

Ликвидность — это бензин для рынков, она разжигает бурные ралли.

Пассивные потоки доминируют, и фундаментальные рисковые показатели слишком часто тонут в потоке денег, вливаемых в индексы.

Я наблюдал это раньше и знаю, что это может усилить как эйфорию, так и отчаяние.

То, что кажется стабильностью, иногда оказывается лишь затишьем перед бурей.

Веду свой экономический блог Осьминог Пауль о финансовых рынках, аналитика, прогнозы, новости, в телеграм канале

Чистые капитальные затраты  = Капитальные затраты - Амортизация

Net CapEx = CapEx - Depreciation and Amortization

Здесь есть нюанс. Обратите внимание, капитальные затраты в разные годы имеют разную сумму, к примеру, в 2022 году они составляют 1 169 000 тыс. руб., что меньше, чем в остальные годы. Если при расчете чистых капитальных затрат брать, к примеру, текущий год, то это может привести к неточному рачету денежных потоков , так как в один год капитальные затраты могут быть больше (открытие новой клиники), в другой меньше, потому применяется среднее значение капитальных затрат за какой-то период. А вот  амортизация здесь имеет тенденцию к увеличению из года в год и если при расчете брать среднее значение амортизации (1 702 363 тыс. руб.), которое меньше амортизации в текущем 2024 году (1 912 637 тыс. руб.), то чистые капитальные затраты выходят больше, что тоже ведет к ошибке.

В данном случае разумнее взять среднее значение  капитальных затрат (2 939 307 тыс. руб.) и вычесть сумму амортизации текущего года (1 912 637 тыс. руб.).

Чистые капитальные затраты = 1 026 670 тыс. руб.

Далее рассчитаем Изменение Неденежного рабочего капитала

Неденежные оборотные активы = Итого оборотные активы - Денежные средства и их эквиваленты - Прочие краткосрочные финансовые активы

Текущие обязательства не связанные с задолженностью = Итого текущие обязательства - Краткосрочные кредиты и займы - Краткосрочные обязательства по аренде

Неденежный оборотный капитал = Неденежные оборотные активы - Текущие обязательства не связанные с задолженностью

Здесь тоже картина довольно интересная. Как видно из таблицы, изменение неденежного оборотного капитала отрицательное, а это ведет к увлечению денежных потоков. Как правило, такое происходит, когда компания быстрее возвращает дебиторку или оттягивает кредиторку. И то, и другое ведет к увеличению денежных потоков.

Следующим шагом идет Прибыль до вычета налогов и процентов

EBIT = Прибыль + Налог на прибыль + Расход по процентам

Операционная прибыль фокусируется только на доходах и расходах, связанных с основной деятельностью, а EBIT учитывает и неоперационные затраты.

Операционная прибыль может соответствовать EBIT только в том случае, если у компании полностью отсутствуют прочие доходы и прочие расходы.

На последнем шаге, перед прогнозированием темпов роста операционной прибыли рассчитаем фундаментальные показатели доходности капитала и коэффициента реинвестирования.

Reinvestment Rate, RR (Коэффициент реинвестирования)

RR = Net CapEx + Change NWC / EBIT*(1-T)

Average Net CapEx  - 1 236 944

Average Change NWC - (623 908)

Average EBIT*(1-T) - 5 669 254

RR (Average) = 1 236 944 + (-623 908) / 5 669 254 = 613 036/5 669 254 = 0,108=10,8%

Return on capital ROC  (Рентабельность капитала)

ROC = EBIT x (1 — Tax Rate) / Invested capital

В формуле ROC, в отличие от расчетов средневзвешенной стоимости капитала, долг и собственный капитал берутся с финансовых отчетов, то есть, применяется бухгалтерская (балансовая) стоимость.

BV of Debt = Долгосрочные кредиты и займы + Краткосрочные кредиты и займы

BV of Equity = Total Assets – Total Liabilities = Итого активы - Итого обязательства

Cash = Денежные средства и их эквиваленты

Invested capital = BV of Debt + BV of Equity - Cash

Return on capital ROC =EBIT x (1 - Tax Rate) / Invested capital

ROC (Average)= 5 669 254 / 42 444 244 = 0,1335= 13,35%

g (Average) = 0,1335 x 0,108 = 0,0144 = 1,44 %

Таким образом, темп роста ожидаемой операционной прибыли составляет  1,44 %

В следующей статье мы  рассчитаем  ожидаемый чистый денежный поток на фирму (FCFF) на следующее 5 прогнозных лет .

to be continued

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Буду рад, если вы подпишитесь на мой телеграм-канал  https://t.me/InnevinGroup.

Индекс Мосбиржи в боковике, Татнефть, Газпром нефть, Лукойл и еще 25 компаний опубликовали отчеты за 1 полугодие, 4 компании рекомендовали дивиденды, разместились новые выпуски облигаций: об этом и многом другом читайте в традиционном выпуске главных событий за неделю.

Индекс Мосбиржи, дивиденды
🔹Индекс Мосбиржи за неделю незначительно вырос с 2896 до 2899 пунктов. Определяющим фактором для настроения участников рынка остается геополитический. Сезон отчетов за 1 полугодие заканчивается, многие компании показывают ожидаемо слабые результаты.

🔹 Потихоньку заполняется осенний дивидендный календарь. Дивиденды на этой неделе рекомендовали:
- Полюс 70,85 ₽ (3,3%);
- Газпром нефть 13,7 ₽ (3,3%);
- НКХП 6,54 ₽ (1,1%);
- Озон фармацевтика 0,25 ₽ (0,5%).

RGBITR и облигации
🔹Индекс гособлигаций RGBITR снизился с 728 до 721 пунктов. Максимальная доходность длинных ОФЗ составляет 14,1%, коротких - 15,4%.

🔹 Прошел сбор заявок на участие в размещении облигаций АПРИ 2Р11 (25%), КИФА БО-01 (14,5% в юанях), Уральская сталь 1Р05 (18,5%), Ростелеком 1Р-19R (13,3%), СибурХ1Р08 (6,65%), Новые технологии 1Р8 (17%), ДОМ РФ 2Р-09 (КС+0,85%).

🔹На очереди следующие размещения: Роял капитал Б3, Балтийский лизинг П19, ПСБ 4Р-01, Яндекс 1Р2, Селектел 1Р6R, КАМАЗ БП16 и БП17, Норникель 1Р14.

🔹Могут быть интересны:
- накопительные счета с доходностью до 20% годовых;
- вклады с доходностью до 18% годовых;
- облигации с погашением от 2 до 4 лет.

Отчеты компаний за 1 полугодие по МСФО
🔹 Татнефть:
- выручка 878 млрд р. (-6% г/г);
- операционная прибыль 111,1 млрд р. (-44% г/г);
- EBITDA 144,4 млрд р. (-43% г/г);
- чистая прибыль 54,2 млрд р (-64% г/г);
- свободный денежный поток (FCF) в 2 раза сократился, до 54 млрд р.
Отчет оказался слабым, размер рекомендованных дивидендов был снижен. Подробнее отчет разобрал тут.

🔹Газпром нефть:
- Выручка 1774 млрд р. (-12,1% г/г)
- EBITDA 510 млрд р. (-27,6% г/г)
- чистая прибыль 150,4 млрд р. (-54,2% г/г)
Снижение цен на нефть, укрепление рубля и санкции - основные причины падения показателей. Снижен коэффициент дивидендных выплат — с 75 до 50%.

🔹 Лукойл:
- выручка 3,6 трлн ₽ (-17% г/г);
— EBITDA 606,2 млрд ₽ (-38% г/г);
— Чистая прибыль 288,57 млрд ₽ (-51% г/г);
- Собственные акции, выкупленные у акционеров 756 млрд р. (по состоянию на конец 2024 г. было 102 млрд р.). Был произведен выкуп акций в сумме 654 млрд р.
Показатели оказались немного лучше прогнозных. Также Лукойл собирается погасить казначейские акции в количестве не превышающем 76 млн. штук. (те акции, которые были выкуплены компанией у своих акционеров и находятся на её балансе), что может позитивно сказаться на стоимости акций.

🔹На этой неделе отчеты за 1 полугодие представили: Займер, Московская биржа, ВИ.ру, Акрон, ВУШ Холдинг, Полюс, РуссНефть, Группа Астра, Ренессанс Страхование, Фикс Прайс, Мечел, Henderson, РусГидро, Промомед, Эталон, Озон Фармацевтика, Сегежа, О'КЕЙ, ВТБ, ГК «Мать и Дитя», Русагро, IVA Technologies, Самолет, ПИК, Аэрофлот. Что-нибудь выберу для более подробного обзора (например Мосбиржу, Самолет и Мать и дитя).

Инфляция/дефляция
Инфляция с 19 по 25 августа составила 0,02% после 5 недель снижения цен. Рост цен с начала года составил 4,18%. Годовая инфляция замедлилась до 8,48% (с 8,49%).

Что еще?

🔹 1 сентября 2025 года Московская биржа начинает расчет и публикацию нового индекса ОФЗ (код – RGBILP). В базу расчета индекса включаются выпуски облигаций федерального займа с постоянным купонным доходом.

🔹 С 26 августа на вечерней сессии Московской биржи стали доступны ещё 987 облигаций.

🔹 ВУШ Холдинг утвердил байбэк объемом до 1,5 млн акций.

🔹 Правительство продлило запрет на экспорт бензина.

🔹Средний размер оформляемой ипотеки в России летом 2025 г. достиг максимума, составив 4,5 млн р.

🔹Минфин разместил ОФЗ 26249 (с погашением 16.06.2032) на 35,27 млрд р.

Подписывайтесь на мой телеграм-канал про финансы и инвестиции.